玻璃：平板玻璃估值向上，驅(qū)動(dòng)向下

　　成本上來說，沙河和湖北地區(qū)燃煤產(chǎn)線成本在1450元/噸，天然氣成本1650元/噸，虧損在100-300元/噸。由于煤炭?jī)r(jià)格仍然堅(jiān)挺，玻璃成本如果下移更多是從純堿端要利潤(rùn)。

　　繼7月份密集檢修后，8月22日開始，檢修再一次增加，開工率從6月的88%下降到最近的84%，玻璃廠庫(kù)沒有明顯下降，還是處于過剩階段，總體來說開工率仍然偏高，需要進(jìn)一步下降開工率。

　　純堿：驅(qū)動(dòng)上是房地產(chǎn)需求仍然弱，估值上是利潤(rùn)過高產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)分配較不均衡

　　從純堿平衡表看，今年產(chǎn)量同比意外下降15萬(wàn)噸、凈出口同比增150萬(wàn)噸、光伏玻璃消耗量同比增100萬(wàn)噸，過去三個(gè)季度純堿價(jià)格并沒有出現(xiàn)去年底大家預(yù)期的大幅上漲，主要是因?yàn)檩p堿需求弱和地產(chǎn)需求弱，以及由此引發(fā)的全產(chǎn)業(yè)鏈低庫(kù)存運(yùn)營(yíng)，可能輕堿需求弱也是因?yàn)榉康禺a(chǎn)，所以地產(chǎn)是后面純堿乃至玻璃的核心，但是暫時(shí)我們還沒有看到房地產(chǎn)的大幅度改善。

　　從估值看，西北堿廠仍然有600元/噸生產(chǎn)利潤(rùn)，而玻璃廠普遍虧損，行業(yè)利潤(rùn)分布嚴(yán)重不均，可能玻璃廠通過降低原料庫(kù)存或者冷修來繼續(xù)壓低純堿價(jià)格。

　　重點(diǎn)關(guān)注：一旦房地產(chǎn)出現(xiàn)超預(yù)期的回暖，玻璃和純堿可能出現(xiàn)大行情。

　　純堿三季度行情回顧

　　7月份隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息，美元指數(shù)屢創(chuàng)新高，大宗商品普跌，純堿和玻璃也沒能幸免，下跌20%左右。

　　7月到8月，隨著堿廠大量檢修，價(jià)格轉(zhuǎn)為窄幅震蕩。

　　數(shù)據(jù)來源：鄭商所,CCTD,發(fā)改委,紫金

　　玻璃三季度行情回顧

　　三季度，玻璃是震蕩下行行情，區(qū)間是1400~1700元/噸。7月份，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)受美元加息影響，整個(gè)商品普跌，7月玻璃廠密集冷修后，下跌趨勢(shì)緩解，8-9月市場(chǎng)趨于平淡，在1400~1600元/噸區(qū)間震蕩。

　　值得一提的是8月份FG 9-1月差從-70元/噸走強(qiáng)到130元/噸，幅度達(dá)200元/噸，因?yàn)閮芍軙r(shí)間玻璃廠庫(kù)從400萬(wàn)噸下降到340萬(wàn)噸，但是接下來四周又回升到380萬(wàn)噸。玻璃產(chǎn)能過剩問題還是沒有解決。

　　數(shù)據(jù)來源：紫金

　　純堿產(chǎn)量

　　檢修裝置情況

　　截至9月22日，我們統(tǒng)計(jì)一共有101次檢修，檢修率在4.5%~6.7%之間，全國(guó)平均來說檢修率5.9%。其中，今年檢修最多的是西北地區(qū)6.7%，其次是華東地區(qū)6.4%，檢修最低的是華中地區(qū)4.5%。其中華南較高，是因?yàn)橹挥幸患夷戏綁A業(yè)，今年檢修比較大，沒有可比性。

　　從檢修量可以看出利潤(rùn)較差的地區(qū)是西北和華東。西北利潤(rùn)低是因?yàn)楦甙旱倪\(yùn)費(fèi)，從青海至河北地區(qū)運(yùn)費(fèi)300元/噸水平。華東地區(qū)利潤(rùn)低是因?yàn)檠睾５貐^(qū)煤的成本比較高。而華中地區(qū)的純堿本地消費(fèi)為主，所以成本最低，利潤(rùn)最好。

　　用截至9月23日檢修量來倒推全年檢修量大概是8%，這個(gè)是在極高利潤(rùn)下達(dá)到的結(jié)果。從年度來看92%是產(chǎn)能利用率的極值附近，堿廠不存在全年100%滿產(chǎn)狀態(tài)。今年隆眾化工統(tǒng)計(jì)的最大產(chǎn)能利用率是6月9日的91.79%，這為我們?cè)u(píng)估未來產(chǎn)量提供一個(gè)參考上限。

　　數(shù)據(jù)來源：隆重化工,紫金

　　純堿全年產(chǎn)量可能同比降0.5%

　　1-8月統(tǒng)計(jì)局口徑純堿產(chǎn)量同比-2%,主要是7-8月產(chǎn)量下降過大。

　　今年二季度堿廠利潤(rùn)高達(dá)1000元/噸以上利潤(rùn)，產(chǎn)量也已經(jīng)達(dá)到極值，我們假定四季度產(chǎn)量水平回到二季度水平，這樣全年純堿產(chǎn)量同比-0.5%，降幅15萬(wàn)噸。

　　我們的二季報(bào)和中報(bào)都預(yù)估全年產(chǎn)量同比1-2%增速，可能實(shí)際要低于這個(gè)增速。

　　數(shù)據(jù)來源：統(tǒng)計(jì)局,紫金

　　7-8月檢修大

　　7、8月堿廠減產(chǎn)力度大，有三個(gè)原因：1）傳統(tǒng)上的夏季季節(jié)性檢修，2）全國(guó)大面積高溫天氣，同時(shí)水電驟降，導(dǎo)致電力緊張，有些堿廠增加檢修，3）7月開始?jí)A廠銷售趨緩，廠內(nèi)庫(kù)存開始累積，直到8月中旬以后，廠庫(kù)重新下降。

　　從檢修看，9月開始產(chǎn)量將回升。

　　數(shù)據(jù)來源：統(tǒng)計(jì)局,隆重化工,紫金

　　產(chǎn)量已經(jīng)恢復(fù)到正常年份水平

　　經(jīng)過6-8月連續(xù)3個(gè)月的產(chǎn)量下降，進(jìn)入9月份以后產(chǎn)量快速回升已經(jīng)恢復(fù)到正常年份水平。

　　由于當(dāng)下堿廠企業(yè)仍然高利潤(rùn)，西北地區(qū)600元/噸生產(chǎn)利潤(rùn)，同時(shí)堿廠庫(kù)存低，庫(kù)存壓力小，可能四季度產(chǎn)量回到二季度的歷史最高水平，周均60萬(wàn)噸水平。

　　但是，一旦重堿產(chǎn)量維持當(dāng)下水平，沒有出現(xiàn)恢復(fù)到二季度的高位，那么四季度大概率出現(xiàn)重堿供不應(yīng)求。

　　數(shù)據(jù)來源：隆重化工,紫金

　　重質(zhì)化率恢復(fù)到正常水平

　　6月下旬重質(zhì)化率達(dá)到58%的歷史高位，9月1日回到50.6%，那么過去三個(gè)月的大幅檢修，更多來自重堿的減產(chǎn)。

　　今年前三季度重堿需求要好于輕堿需求，主要是光伏玻璃的大量投產(chǎn)。

　　數(shù)據(jù)來源：隆重化工,紫金

　　純堿進(jìn)出口

　　3月份開始純堿出口維持歷史新高水平

　　3月份以來國(guó)內(nèi)純堿進(jìn)口幾乎為零，出口增到20萬(wàn)噸水平，并已經(jīng)持續(xù)4個(gè)月。海外天然氣價(jià)格過高，導(dǎo)致海外純堿成本更高。

　　數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署,紫金

　　全年純堿凈出口增140萬(wàn)噸水平

　　1-8月凈出口增73萬(wàn)噸，如果9-12月仍然是20萬(wàn)噸的出口量，那么全年純堿出口同比增140萬(wàn)噸。

　　數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署,紫金

　　平板玻璃

　　平板玻璃產(chǎn)量降幅不夠大

　　雖然全線虧損但是減產(chǎn)力度還是不夠大，9月22日日熔量較6月的高點(diǎn)下降4%，相比較而言，純堿9月產(chǎn)量較6月產(chǎn)量下降12%，粗鋼8月日均產(chǎn)量較6月下降10%。

　　統(tǒng)計(jì)局口徑，8月平板玻璃產(chǎn)量仍然較高，9月及四季度平板玻璃產(chǎn)量可能會(huì)繼續(xù)下降。

　　數(shù)據(jù)來源：統(tǒng)計(jì)局,隆重化工,紫金

　　光伏玻璃

　　光伏玻璃仍然是行業(yè)內(nèi)最大亮點(diǎn)

　　光伏玻璃在產(chǎn)日熔量6.7萬(wàn)噸，較年初增加2.6萬(wàn)噸，考慮到逐步提產(chǎn)，光伏玻璃新增重堿需求100多萬(wàn)噸。

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng),紫金

　　四季度仍然有大量投產(chǎn)計(jì)劃

　　四季度計(jì)劃光伏玻璃投產(chǎn)還有0.63萬(wàn)噸/天。

　　全年光伏玻璃日熔量達(dá)7.3萬(wàn)噸/天。

　　數(shù)據(jù)來源：紫金

　　輕堿

　　輕堿庫(kù)存去化更好

　　庫(kù)存上看，輕堿廠庫(kù)已經(jīng)年內(nèi)新低，比重堿廠庫(kù)去化更好。

　　數(shù)據(jù)來源：隆重化工,紫金

　　小蘇打開工率恢復(fù)到正常水平

　　輕堿需求之一，小蘇打開工率恢復(fù)到正常水平。

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng),紫金

　　替代品:燒堿

　　燒堿產(chǎn)量同比正增長(zhǎng)

　　21年燒堿產(chǎn)量增加明顯，增幅達(dá)5.7%。

　　今年截至到7月份，燒堿產(chǎn)量同比增加2.4%。

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng),統(tǒng)計(jì)局,紫金

　　燒堿凈出口屢創(chuàng)新高

　　今年3月份以來燒堿出口達(dá)到29萬(wàn)噸，已經(jīng)持續(xù)6個(gè)月出口25萬(wàn)噸水平，今年燒堿出口可能增加150萬(wàn)噸水平，占比產(chǎn)量4%。

　　燒堿出口增加和純堿類似，都是海外能源緊張。

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng),海關(guān)總署,紫金

　　結(jié)束了連續(xù)4個(gè)月的下跌

　　國(guó)內(nèi)燒堿價(jià)格經(jīng)過4個(gè)月的持續(xù)下跌后開始反彈，其中廣東地區(qū)已經(jīng)接近年內(nèi)新高。

　　數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng),紫金

　　平衡表

　　純堿平衡表

　　純堿從平衡表看，維持純堿是緊平衡的判斷，全年來看純堿庫(kù)存一直是去庫(kù)狀態(tài)，包括廠庫(kù)、玻璃廠純堿庫(kù)存、交割庫(kù)存。并且，我們給的四季度每個(gè)月庫(kù)存幾乎都是下降的，一直持續(xù)到明年6月份。

　　今年純堿產(chǎn)量超預(yù)期下降15萬(wàn)噸，凈出口增150萬(wàn)噸，光伏玻璃新增需求100萬(wàn)噸，這三項(xiàng)增量占比產(chǎn)量是10%，純堿價(jià)格沒有走強(qiáng)主要是因?yàn)檩p堿和房地產(chǎn)需求較差。

　　數(shù)據(jù)來源：隆重化工,海關(guān)總署,紫金

　　重堿平衡表

　　和純堿平衡表類似，我們給的重堿平衡表在四季度依然是持續(xù)去庫(kù)，一直持續(xù)到明年6月份。主要是因?yàn)楫a(chǎn)量頂部已經(jīng)見到，而光伏玻璃已投產(chǎn)量和將來投產(chǎn)量還是非常大。